19 Marzo 2021

Aste marginali e aste competitive
Sofismi da esperti o riflessione seria?

Claudio Pisapia

Tempo di lettura: 6 minuti

Del Next Generation Eu abbiamo già scritto e quindi, sorvolando la questione politica, ci soffermiamo questa volta unicamente su quella che viene percepita dalle persone come la parte più importante, cioè i miliardi che vengono promessi a vario titolo all’Italia: 209 miliardi di euro da non lasciarsi scappare.
Durante il 2020 sono successe tante cose che hanno determinato l’esigenza di avere fondi a disposizione da distribuire alle famiglie e alle attività che venivano tenute chiuse per la crisi pandemica. Situazione eccezionale e non prevedibile che ha richiesto soluzioni altrettanto non programmate come l’intervento della Commissione Europea e dei miliardi (prestiti e aiuti) destinati alla nostra martoriata economia.
Mentre la pandemia avanzava, il Tesoro procedeva alle classiche aste di Titoli di Stato facendo registrare richieste record da parte degli investitori che puntualmente eccedevano l’offerta. Addirittura il 3 giugno 2020 venivano offerti 14 miliardi di Btp a 10 anni mentre l’importo richiesto era, esattamente, di 107miliardi e 910 milioni.
Il 2020 si è avviato poi a conclusione con un surplus di domanda non evasa di circa 103 miliardi di euro.
Nel 2021 segnalo invece solo l’asta del 16 febbraio in cui l’importo assegnato è stato di 10 miliardi a fronte di una domanda di 68.459,820, cioè un surplus di oltre 58 miliardi.
Dall’inizio pandemia, cioè da gennaio 2020 ad oggi, il mercato ci ha richiesto Titoli a 10 anni per oltre 160 miliardi eccedenti l’offerta, cifra non lontana da quella che ci toccherà gestire nel futuro prossimo, offerta dalla Commissione europea, e per cui il Quirinale ha ritenuto opportuno sostituire il premier Giuseppe Conte con il più esperto Mario Draghi.
Ci sarebbe comunque da segnalare che non esistono solo i Btp a 10 anni ma che ad esempio nel 2020 sono stati offerti al mercato complessivamente più di 500 miliardi di Titoli tra cui almeno 180 miliardi in Bot, questi ultimi tutti a tassi sostanzialmente negativi. E su questo è necessario aprire un altro fronte non secondario, il tasso di interesse.
Come si sa, quello offerto dalla Commissione europea sarà molto basso o nullo, ci saranno condizionalità politiche certo, ma a quelle siamo talmente abituati che non ci facciamo più caso, complice l’idea dell’incapacità italica nella gestione di fondi, confini e mari che… “ben venga” qualche controllo dall’estero. E quindi, di quali interessi ci siamo sobbarcati nelle aste di cui abbiamo parlato in precedenza?
L’asta di giugno 2020 si è chiusa con un rendimento lordo di 1,707% mentre quella di febbraio 2021 con un tasso dello 0,604%. Nettamente sfavorevole rispetto a quello dei futuri bond della Commissione europea che potrà contare sulla tripla A della Germania. Ma come mai a fronte di una richiesta eccedente la domanda di ben 93 miliardi si concede un tasso del 1,7%? Sembra proprio che la legge della domanda e dell’offerta si sia distratta e che la stessa cosa, anche se in forma ridotta, abbia fatto nell’asta di febbraio 2021.
A questo punto introduciamo un’informazione importante che potrebbe far luce sulla questione. Esistono infatti due tipologie di aste utilizzate dal Tesoro, l’asta competitiva e quella marginale:

L’asta competitiva viene utilizzata normalmente per il collocamento dei Bot, le domande vengano soddisfatte al tasso proposto da ciascun operatore secondo rendimenti crescenti. Le richieste allocate sono soddisfatte al tasso proposto da ciascun operatore e quindi ne risultano più tassi di allocazione, quindi la Banca d’Italia calcola successivamente un rendimento medio ponderato e il suo corrispondente prezzo per permettere una ordinata e successiva rivendita di questi titoli alla clientela retail (cioè a quelli che vanno in banca a prenotare l’acquisto di un Bot).
L’asta marginale viene utilizzata per i titoli a medio-lungo termine (Ctz, Btp, Cct/Ccteu e Btp€i) e quindi anche per le aste di cui ho raccontato le vicende. E’ previsto in questo caso che le richieste allocate siano aggiudicate tutte allo stesso prezzo, ovvero il prezzo marginale che è il prezzo meno elevato tra quelli offerti dagli aggiudicatari e vale per tutti gli operatori assegnatari.

Facciamo un esempio pratico per vedere la differenza tra i due tipi di aste, specificando che quando si parla di “operatore” si intende una banca accreditata presso il Mef, cioè di uno specialista in Titoli di Stato, in pratica una piccola cerchia di affidabili banchieri. Dunque, se un operatore vuole comprare un Bot ed offre 100,5 egli pagherà 100,5 a condizione che sia risultato vincitore, cioè aggiudicatario. Se un operatore vuole invece comprare un BTP ed offre 100,8, ma l’offerta più bassa (quella del compratore marginale) è pari a 100,3 allora l’operatore e tutti gli altri aggiudicatari pagheranno 100,3. Tradotto in percentuale di interesse, se all’asta del giugno 2020 oppure del febbraio 2021 l’operatore si è aggiudicato l’interesse del 1,7% oppure dello 0,60%, non vuol dire che questo sia stato il prezzo migliore possibile che il Tesoro (e quindi le nostre tasche) avrebbero potuto ottenere. Magari qualcuno aveva offerto di comprarli ad un interesse del 1% ma si è ritrovato a guadagnare un interesse del 1,7%.
E’ chiaro che qualcuno potrebbe obiettare che questo metodo fa sì che le aste non vadano deserte, che se si offrisse troppo poco allora non avremmo tanti investitori disposti a comprare i nostri Titoli. E’ pur vero che fatico a crederci, che non ricordo aste andate deserte, che quando succede qualcosa del genere esistono dei rimedi. Ad esempio in Germania, dove si offrono tassi costantemente negativi, qualche volta capita e allora lì interviene la Bundesbank, congela i titoli non richiesti dal mercato e li propone all’asta successiva, sempre a tassi negativi. Ma si sa, la Germania è la Germania e noi siamo solo l’Italia.

Di seguito i documenti relativi ai risultati delle aste in argomento e i programmi trimestrali in cui si specifica (leggere le ultime due righe) che verrà utilizzata l’asta marginale

Documenti e fonti:

Risultato asta del 03 giugno 2020

Programma trimestrale di emissione – II trimestre 2020

Risultato asta del 16 febbraio 2021

Programma trimestrale di emissione – I trimestre 2021



Periscopio
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L’autore

Claudio Pisapia

Dipendente del Ministero Difesa e appassionato di macroeconomia e geopolitica, ha scritto due libri: “Pensieri Sparsi. L’economia dell’essere umano” e “L’altra faccia della moneta. Il debito che non fa paura”. Storico collaboratore del Gruppo Economia di Ferrara (www.gecofe.it) con il quale ha contribuito ad organizzare numerosi incontri con i cittadini sotto forma di conversazioni civili, spettacoli e mostre, si impegna nello studio e nella divulgazione di un’informazione libera dai vincoli del pregiudizio. Cura il blog personale www.claudiopisapia.info
Claudio Pisapia

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